İki Farklı Model, İki Farklı Gelecek, İki Farklı Fiyatlama

Fikri düzlemde ısrarlı bir şekilde savunulan bir fikirden vaz geçmek etik olarak sorunlu değil, hatta bazen gerekli  olsa da mevzubahis olan kişi kitlelerin takip ettiği bir insansa bir mea culpanın şart olduğuna inanırım. Ancak finans piyasalarında fikrinizden dönüş hızınız portföyünüzün hayatta kalıp kalmayacağını belirleyen en önemli dinamiklerden bir tanesidir. Kripto varlıkları tartışırken her iki düzlemde de bulunabiliyorsunuz. Maalesef fikri düzlemde kripto para konusu zayıflıyor.  Söylesem tesiri yok sussam gönül razı değil. 

Konumuz ise yaşanan düşüş ve El Salvador'un attığı adımla beraber kripto varlıklarda daha doğrusu Bitcoin'de yaşanan değişim. Fiyatların nereye doğru ve neden gidebileceğini tartışırken karşımıza "eski bir yeni" senaryo çıktı. 2020-2021 rallisinde yükselişe temel oluşturan görüş Bitcoin'in bir değer saklama aracı olduğuydu. Özellikle son 13 yılını Fed'in para bastığı ve bu nedenle altının 3000 veya 5000 dolara çıkması gerektiğini pazarlayanlar açısından Bitcoin rallisi gerçek bir can kurtaran oldu. Tudor Jones veya Elon Musk şirket fonlarına alım yaparken aynı tezi seslendirdi: enflasyona karşı koruma. Açıkçası ben de kurumsal yatırımcıların alımları ile Bitcoin volatilitesinin düşeceğine inanlardandım. Ancak Mayıs ayı ve sonrası bu görüşü hatalı çıkarttı. 

İşte tam bu sırada El Salvador'dan gelen haberler Bitcoin inanç sistemini de , yeniden, değiştirdi. Bugün henüz 2 ay önce bir değer saklama aracı olduğunu iddia ettiğimiz Bitcoin yaratıcısının kendisine yüklediği görevi yerine getirmeye hazırlanıyor. El Salvador modelinin neden Bitcoin ruhuna aykırı olduğuna dair görüşlerimi Twitterda paylaştım ve  fiyata vereceği desteği baz alarak aniden fikri düzeyde bu modeli savunanların etik bir hareket yapmadıkları düşüncesindeyim. Ancak yatırım davranışı olarak yapılması gereken tam da bu. 

Herkesin severek takip ettiği (çünkü yükseliş ön görüyor) PlanB'nin S2F modelini bildiğinizi var sayıyorum https://medium.com/@100trillionUSD/bitcoin-stock-to-flow-cross-asset-model-50d260feed12 . Model temelde Bitcoin arzının sınırlı olması kavramına dayanıyor. Bilinen bir konu olduğu için üzerinden fazla durmayacağım ancak kısaca eleştirmek isterim. Öncelikle finans dünyasında hiç bir analist Altın ve Gümüşü bu modelle fiyatlamaz. Zaten çalışmadığını da görüyoruz. Dahası Altın ve Gümüşe oranla S2F seviyesi çok daha düşük olan Palladium veya bir kaç yıl öncesine kadar Platin gibi bir başka değerli metaller çok daha yüksek fiyatlardan geçebilir. S2F modelinin bir başka sorunu da nihai varış noktasında ifade edilen Bitcoin değeri. Böyle bir fiyatlamanın ol(a)mayacağını hepimiz biliyoruz. Ve son olarak bu modeli Bitcoin'e benzer özelliklere sahip kripto varlıklara uyguladığınızda çok daha zayıf bir performans gösterdiğini göreceksiniz. 

Ancak zaten bir anda bu model gündemden düşebilir. Zira artık "değer saklamak için" taşınan veya kasada tuttuğumuz soğuk cüzdanda korunan bir varlıktan ziyade günlük alış verişlerimize konu olacak bir varlıktan bahsetmeye başladık.  Hodl etmenize gerek yok çünkü akşam eve dönerken 1 kilo muz, 500 gram et , ekmek ve su almak için kullanacaksınız. O halde bu "teoride 2009 model ama pratikte yeni" hayata geçmeye başlayan bu dünyada değerlemeyi nasıl yapacağız?

İşte bu noktada Metcalfe kanunu devreye giriyor. Yasayı anlatan orijinal Wiki sayfası https://en.wikipedia.org/wiki/Metcalfe%27s_law ve beni fırçalamaya hazır olanların hevesini kursaklarında bırakmak için Türkçe çevirisi  https://tr.esc.wiki/wiki/Metcalfe%27s_law . Tek cümle ile bir network oluştuğunda ortaya çıkan değer. Tek bir cep telefonu kimse ile iletişim kuramayacağınız için değersizken 2 telefon olduğunda bir network oluşmaya başlıyor. 4 telefona çıktığımızda ise bağlantı sayısı 6'ya çıkacak. Yani formüle edersek : 𝑛(𝑛 − 1) /2 . Metcalfe bu formüle bir de zaman içinde azaldığını ön gördüğü bir orantılık faktör eklemiş ve A ile çarpmıştır. Bu kanuna göre 100bin kişilik bir networkün değeri 1 milyon dolarsa üye sayısının 2 katına çıkması durumunda değer 4*(200000^2/100000^2) olur.

Wiki sayfasını okuduğunuzda bu konuda farklı görüş ve eleştiriler olduğunu da görecekseniz. Reed büyük ve özellikle sosyal ağların zannedilenden daha değerli olduğunu çünkü alt ağların patlayıcı bir etki yaptığını iddia eder: "Even Metcalfe's law understates the value created by a group-forming network [GFN] as it grows. Let's say you have a GFN with n members. If you add up all the potential two-person groups, three-person groups, and so on that those members could form, the number of possible groups equals 2n. So the value of a GFN increases exponentially, in proportion to 2n. I call that Reed's Law. And its implications are profound." Ancak Bitcoin penceresinden bakarsanız alt gruplar olarak nitelendirebileceğimiz bir alt network söz konusu olmadığından (L2 bir alt network sayılmaz) Reed kuralının bir uygulaması yoktur. Öte yandan Odlyzko kritik eşik aşıldıktan sonra networke katılan üyelerin azalan etkisi olacağını savunmuş ve Metcalfe kuralının fazla iyimser olduğunu iddia etmiştir. Modellemenin detaylarını okumak isteyenler için PlanB kadar ünlü olmasa da bu konuda en beğendiğim analist Tim Peterson'un çalışmasını paylaşıyorum https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=3078248 .

Yine El Salvador konusuna dönelim. Bitcoin'in yasal bir ödeme aracı olarak kabul edilmesinin ardından oluşturulan cüzdanlar ve dağıtılacak olan Bitcoinler neticesine ilk kez gerçek anlamda bir network oluşacak. Diasporada bulunan El Salvador vatandaşları kazançlarını akrabalarına transfer ederken teorik olarak onlar da bu Bitcoinleri veya Satoshileri günlük işlemlerinde kullanacak. Ancak bunun olması için hem BTC'nin volatilitesinin düşmesi ve aslında aralıksız yükselmemesi gerekiyor. Zira başka bir kanun Gresham Kanunu kötü paranın iyi parayı kovduğunu iddia eder : https://tr.wikipedia.org/wiki/Gresham_Yasas%C4%B1 . Bu durumda arzı devamlı artan ve değeri düşen para dolar olduğuna göre El Salvador vatandaşları devamlı yükselmesi durumunda Bitcoinlerini harcamak yerine piyasadan çekmeyi işlemlerde ise yine doları kullanmayı tercih edebilirler.  

El Salvador deneyi Bitcoin'in geleceği açısından çok önemli olacak. Dijital altın teorisi şimdilik hasar görmüş vaziyette. Satoshi'nin orijinal vizyonuna dönmemiz durumunda  Bitcoin 10 trilyon dolarlık Altın piyasasından pay almak yerine farklı bir dinamiğe bağlı olarak performans gösterecektir.