2008 vs 2021: Sola dosis facit venenum*

Koo bir kez daha harika bir makale paylaştı ve bugün Fed ne yapar konusunu biraz daha öteye taşıdı. Yazıda dikkat çektiği bir nokta var: "First of all, during the normalization of monetary policy that began in 2013, Chicago Fed’s National Financial Conditions Index, which shows how tight financial conditions are, largely shrugged off the Fed’s nine rate hikes and quantitative tightening. Up until the pandemic, in fact, it was sending the message that financial conditions were actually loosening. This demonstrates that despite the Fed’s rate hikes, financial conditions were not becoming more restrictive and were therefore not weighing on the economy. "

Tam 2 yıl önce 22 Mart 2019 analizimde  aynı konuya ben de dikkat çekmiştim " Bu endeks aslında birkaç şey anlatıyor. 1- FED finansal koşullar üzerinde özellikle 1990’lardan sonra sanıldığı kadar etkili değil (bunun birkaç nedeni var) 2-Finansal koşullar ciddi anlamda gevşek seyrediyor , öyle ki tarihte sıralı kriz sonrası ise en düşükteyiz 3- daha önceki hiçbir resesyon endeks bu kadar düşükken ve aşağı trend içindeyken yaşanmamış ve 4- bu kez resesyon FED eli ile değil bir başka dinamikle gelebilir (gelecek, örneğin EB)." Koo ve benim bahsettiğim grafiğin güncel hali aşağıdaki gibi.

Grafikte gördüğünüz üzere (Koo'nun işaret ettiği gibi 2013'ten itibaren değil) özellikle 2000'lerde bir şeyler değişiyor ve faiz artışları ile finansal sıkılaştırma sağlanamıyor. İçinde çok sayıda alt gösterge olduğundan neden kısmının detayına girmiyorum. Ancak Koo Fed'in elindeki enflasyonla mücadele silahının etki ve yan etkilerini sorguluyor. Gerçekten de Volcker Fed'inin silahları ile Greenspan'dan başlayarak günümüze uzanan Fed'in elindeki araçlar aynı değil. Nasıl ki mekanizma "Fed para basıyor" basitliğinde işlemiyorsa  "ne olur ki,Fed faiz artırır" basitliğinde de işlemeyecek... Çok kabaca söylemek gerekirse  2008 öncesinde faizler rezervleri kontrol ederken şimdi rezervler faizleri kontrol eder hale geldi diyebiliriz. Ve bu krizde 2008'e oranla farklı 2 dinamik var. Birincisi Koo'nun kelimeleri ile " But now that a massive fiscal stimulus that no one would have predicted six months ago has become reality, I think it is time for the Fed to make a course correction and display its inflation-fighting credentials to the markets."   1.9 trilyon dolarlık sonuncusu başta olmak üzere açılan paketler. Fed'in , ECB'nin, BOJ'un bilançoları yine hızla büyüyor ancak  piyasa ABD enflasyonunu tartışıyor zira ABD'de kamu transferleri 2008'den farklı olarak muazzam boyutlarda. 

İkinci nokta ise özel sektör ve hane halkının bilanço durumu. Ara ara sunumlarımda 2008 krizi karşılaştırması yaparken kullandığım şu grafik faydalı olabilir:

Atı suya götürmeniz (Fed'in bilançosunun büyümesi) bir şey ifade etmez, atın su içmesi (sistemin tüketim ve yatırım için kredi talep etmesi) önemlidir. Son kredi kartı verisinde ve tasarruf oranında borçların kapatıldığına dair detayları paylaştım. Ancak 2008 vs 2020 özel sektör ve hane halkı bilançolarına baktığımızda kırmızı renkte gördüğünüz hane halkı borçları çok az artarken özel sektörde artış büyümeye paralel olmuş (son zıplama Covid kaynaklı ve geçici),  borçlanan kesim kamu (yeşil) . İlk iki aktör  2008 sonrası gevşek finansal koşullara rağmen tüketim ve yatırım yapmayarak bilançolarını iyileştirmek istediği için enflasyon söz konusu olmadı (tek neden bu değil elbette). Yani büyük bir resim veya perde arkası güçlerin oyunundan ziyade basit bir dinamik var. (Any sufficiently advanced monetary policy is indistinguishable from magic./Yeterince gelişmiş bir para politikası sihirden ayrıt edilemez A.C. Clarke (evet evet biliyorum))

Koo kesin olmamakla beraber 2008'e oranla bu büyük farkın enflasyonun alt yapısını hazırlayabileceğini , işler iyiye giderken aşırı gevşek para politikasında ısrar edildikçe veya QE'den çıkış geciktikçe standart bir faiz artışından çok daha agresif bir politika gerekeceğini ve bunun da varlık fiyatları ile ekonomi üzerinde çok daha yıkıcı etkileri olacağını ve Fed'in bir an önce piyasaya doğru mesajı vererek "QE tuzağından" kurtulması gerektiğini iddia ediyor. 

Gördüğümüz kadarı ile Fed'in önünde 2 alternatif kalıyor; kısa vadede piyasaları hayal kırıklığına uğratmak ve bir düzeltmeyi tetiklemek ( kendisini ortalama enflasyon, işsizlikte detay ve tapering işaretinin çok önceden çok net verileceği konularında fazla bağladı)  veya piyasayı bozmamak için realiteye uygun olmayacak kadar gevşek para politikasını sürdürerek önce daha büyük bir balon oluşturmak (bu taraftayım) ardından da realiteye uygun bir para politikasına geçerken büyük bir çöküşü tetiklemek. 

*İlacı zehirden ayrıdan dozdur . Paracelsus (Enteresean bir adamdır, döneminin çoğu bilim adamı gibi hermetiktir ve Osmanlı tıbbını da etkilemiş bir isimdir)