QE değil ve Dalgalanma Sürecek
Fed’in kredi penceresinin neden QE olmadığını savunmak için
önce krizi baştan almak ve sonra da bundan sonra ne olacağını speküle
etmek istiyorum, kabaca şöyle bir akış söz konusu:
- Düşük faiz
ortamında teknoloji start-upları ve onları fonlayan VC’ler çoğalıyor
( bu VC’ler de kurtarıldı).
- SVB özellikle bu
sektörle kredi ilişkisi içinde. Ancak bu ilişki "captive" tabir edilen
durumda. Startuplar sadece kredi almıyor, mevduatlarını SVB’de tutmak,
maaşları SVB üzerinden ödemek vs vs zorunda.
- Covid sonrası mevduatlarda,
kamunun da katkısı ile, ciddi bir artış oluyor.
- SVB örneğin 0.5% faiz
ödediği bir mevduata karşılık para yapmak için elindeki fonları 1% getiren
ABD 10 yıllık tahvile veya MBS’lere yatırıyor.
- Devran dönüp faiz
artışları geldiğinde SVB’nin hem aktifleri hem pasifleri hırpalanıyor.
Bildiğiniz üzere faiz artışlarına en negatif tepkiyi Nasdaq verdi. Hatta
“long duration” olduğunu bir kaç kez yazmıştım. Neden? Büyükler bir kenara
, ki onlarda bile benzer sorunlar olabiliyor, teknoloji şirketlerinin nakit
akışları sağlıklı değil. Ve faiz artışları ile likidite sıkışması
durumundan diğerlerine oranla daha kötü etkileniyorlar. Kredilerini
çevirmeleri vs zorlaşıyor. Ama aynı zamanda SVB’nin UST ve MBS portföyü de
faiz artışlarından dolayı değer kaybediyor. Gördüğümüz kadarı ile MBS
portföyünü korumak için irs veya benzer bir adım atılmamış.
- Bankadan mevduat çıkışı
başladığında, 20bn dolar üzerinde, menkullerini zararına satmak zorunda
kalıyorlar ve iş sermayeyi silmeye kadar gidiyor.
- Bu noktada Fed ve Hazine devreye giriyor. Neden QE değil?
- Öncelikle Fed’in ıskonto
penceresi zaten bu günler için var ancak bir farkla. Fed’in yeni
uygulaması BTFP bankaların elinde tuttuğu varlığı piyasa değerinden değil
face value’dan fiyatlıyor. Yani tuttuğun varlıkta ortada bir zarar yok
diyor. Buna benzer bir durumu 2008 krizi sırasında bilançoda tutulan
varlıkların mark2market yapılmasına gerek olmadığını açıkladıklarında
yaşamıştık.
- Şimdi nasıl bir hareket
olacağına bakalım. XYZ bankasına güvenmeyen mudi parasını çekmek istedi.
XYZ piyasadan tahvil/mbs'i zararına satıp mevduatı ödeyeceğine söz konusu menkulleri
Fed’e 1 yıllık dönemi aşmayacak şekilde verdi (Fed burada 1 yıl içinde portföyüz ayarlayın diyor, bu sözünün arkasında durmazsa veya durmayacak
diyorsanız banka borçlanmaları iyi bir yatırım, ileride ortadan kalkabilir
bile) karşılığında tam değerinden likiditeyi aldı.
- QE ortamında bu likidite
başka bir finansal varlığa yönelebilirdi. Ancak bu vakada XYZ bankasının
böyle bir lüksü yok bu parayı mevduat sahibine vermek durumunda. Mevduat
sahibi (Robertten bir arkadaşım SVB ile çalışan bir startup’ın CEO’su ,
hafta sonu maaş ödemeleri nasıl yapılacak paniği ile geçti) bu para
ile yatırım yapacak veya maaşları ödeyecek ve bu ödemeler de yeniden
mevduata dönecek (muhtemelen büyük bankalara). Bir başka gideceği yer ise
ters repo veya para piyasası fonları. Mevduat faizleri sektör genelinde
yükselmez ise ( https://www.bankrate.com/banking/cds/current-cd-interest-rates/)
bu iki kalemin hızla büyümesi söz konusu olacak. Önümüzdeki haftalara şu
anda 2.188 bn dolar olan büyüklüğe bakalım.
- Peki mesela JPM veya
BoaF Fed ile bu ilişkiye girecek mi? Hayır. Bazı bankalar bu pencereye
rağmen sermaye artışına gidecek mi? Evet, zira tüm bankaların portföyü
Fed’in işleme kabul edeceği UST/GSE/ve MBS’lerden oluşmuyor. FDIC mevduat
garanti tavanını yükseltecek mi? Evet
Daha değişik bir bakış açısı ile bu adım QE olarak
görülebilir ancak ben o görüş ile alınan pozisyonların hayal kırıklığı ile
geri verileceğini düşünüyorum. En iyi senaryo olması gerektiği gibi bu hafta
CPI’ın gerilemesi (çünkü Fed put ve enflasyon aynı yerde barınamaz) durumunda gelecek reel artışlar. Fed beklentilerinin
yumuşaması fonlama piyasasında kaçınılmaz şekilde yaşanacak dalgalanmayı
yumuşatacaktır.
Comments
Post a Comment